En este documento se analizan los desafíos en materia de financiamiento de infraestructura en Uruguay. En particular, se analizan los desafíos y restricciones que surgen como resultado de las primeras experiencias de contratos bajo el régimen de Participación Público-Privada (en adelante PPP) luego de la aprobación del nuevo marco legal en 2011.
El éxito del régimen de PPP dependerá en buena medida de lograr un balance apropiado entre (i) una adecuada transferencia de riesgos hacia el sector privado y la eliminación de contingencias implícitas para el Estado y (ii) configurar proyectos que sean “financiables” para el sector privado. En el límite, una transferencia “excesiva” de riesgos combinados con la ausencia de instrumentos o mecanismos que permitan al sector privado lograr una gestión y cobertura adecuada de esos riesgos podrían condicionar la viabilidad financiera de los proyectos, por sus efectos sobre las fuentes y los costos de financiamiento. En este sentido, a continuación se explicitan algunos desafíos que podrían afectar el acceso a financiamiento, tanto en lo que refiere a las fuentes de fondos (equity y deuda) como a las distintas etapas de los proyectos (pre-operativa y operativa).
La conformación de estructuras tradicionales de Project Finance requiere un aporte significativo de fondos propios por parte del sponsor, del orden de 15% a 30% de la inversión total dependiendo de la complejidad y riesgos del proyecto. En este contexto, un volumen importante de inversiones en infraestructura bajo el régimen PPP requeriría aportes de fondos propios que podrían ser elevados en comparación con el patrimonio actual de los jugadores del sector. Ello podría demandar en el margen la participación de jugadores internacionales con mayor capacidad financiera y el desarrollo de vehículos como Fondos de Inversión en equity.
Lograr atraer empresas internacionales o fondos de inversión dispuestos a invertir en equity requiere definir paquetes de proyectos de una escala atractiva y estructurar proyectos financiables. En este sentido, los primeros llamados de PPP (Unidad de Personas Privadas de Libertad Nº1 y Corredor Vial 21-24) serán instancias claves en la consolidación del régimen para jugadores internacionales.
Además de los fondos propios requeridos en una estructura del tipo Project Finance, el sector privado deberá obtener financiamiento de terceros (deuda) para cubrir los desembolsos requeridos a lo largo del proyecto. Al respecto, cabe destacar que el financiamiento de la etapa de construcción encierra desafíos diferentes al financiamiento de la etapa de operación. Por su experiencia y capacidad para analizar y gestionar riesgos, los bancos son las instituciones más idóneas para conceder los préstamos de corto plazo o préstamos puente requeridos en la fase de construcción. Sin embargo, el tamaño relativo de los bancos locales y los topes de riesgo a los que están sujetos podrían constituir una limitante relevante para llevar adelante ese cometido. La constitución de préstamos sindicados o la descarga de créditos sobre la casa matriz de los bancos internacionales podrían ser soluciones a este desafío. Sin embargo, cabe destacar que esta última alternativa enfrenta la dificultad de gestionar el descalce de monedas, dado que la moneda funcional de las instituciones bancarias internacionales (dólares o euros) es diferente a la moneda funcional de los proyectos PPP (principalmente en UI). Un instrumento de cobertura cambiaria podría solucionar este último desafío, aunque tendría un impacto en el costo de financiamiento.
Teniendo en cuenta lo anterior, la financiación de un volumen relevante de proyectos bajo el régimen PPP en un período acotado de tiempo posiblemente requerirá la participación de otros jugadores en el financiamiento de la fase de construcción. En este sentido, la conformación del Fondo de Infraestructura en el que está trabajando la CAF y el gobierno uruguayo será una herramienta clave para mitigar esta limitante. En efecto, esta iniciativa permitiría canalizar con mayor facilidad los fondos de los que disponen los inversores institucionales hacia proyectos de envergadura. Además, el Fondo permitiría ampliar la base de fuentes de financiamiento y estandarizar los procesos, reduciendo los tiempos necesarios para la evaluación y aprobación de financiamiento de proyectos. Cabe destacar que la canalización de financiamiento de las AFAP para cubrir la etapa de construcción, ya sea en forma directa o a través del Fondo CAF, requiere la promoción de un sistema de avales y garantías por parte de instituciones bancarias locales y/o de agencias multilaterales. Esto permitiría aumentar la calidad crediticia de los proyectos y mejorar el soporte de los riesgos del sector privado, facilitando la participación de las AFAP y otros inversores institucionales en ambas etapas de financiamiento y reduciendo la incertidumbre sobre el cierre financiero de los proyectos.
Por otra parte, las AFAP son los agentes institucionales con mayor capacidad de inversión en la fase de operación de los proyectos, dada su preferencia por inversiones de largo plazo y en moneda indexada (moneda predominante en los pagos por disponibilidad del Estado). Sin embargo, proyectos de alta complejidad técnica, que por sus características afecten la previsibilidad de los flujos financieros (tanto ingresos como gastos de mantenimiento), podría derivar en un nivel de incertidumbre elevado en comparación con el apetito de riesgo al que las AFAP están habituados y en comparación con los riesgos que la normativa les permite asumir. Una vez más, contar con sistemas de avales y garantías de instituciones bancarias y/o multilaterales y atender el adecuado balance entre transferencias de riesgos desde el sector público y la financiabilidad de los proyectos para el sector privado constituyen elementos esenciales para lograr el cierre financiero de largo plazo que estos proyectos requieren.
En el mediano plazo, el desarrollo del mercado de capitales local constituye una piedra angular para el correcto funcionamiento de una estructura de Project Finance, fundamentalmente en su etapa operativa. La búsqueda de financiamiento para proyectos de infraestructura y la apertura de capital por parte de empresas públicas podrían oficiar como instrumentos promotores del mercado y operar como pilotos en este desafío.